上市公司分拆子公司登錄資本市場(chǎng)正在掀起一股熱潮，有不少藥企正在A拆A，或者H股分拆上A股的計(jì)劃都在進(jìn)行中。但香港上市公司分拆登陸香港市場(chǎng)，卻不多見(jiàn)。

　　近日，專注于做非專利藥及中成藥的制造商雅各臣科研制藥(2633.HK)發(fā)布公告，建議分拆公司的品牌醫(yī)療保健業(yè)務(wù)在聯(lián)交所主板獨(dú)立上市，預(yù)計(jì)分拆完成后，雅各臣將持有健倍苗苗不少于50%權(quán)益，而健倍苗苗將繼續(xù)為雅各臣的附屬公司。

　　值得關(guān)注的是，在雅各臣科研制藥(2633.HK)發(fā)布公告后，成交量極具放大，當(dāng)日成交額499萬(wàn)港元，振幅達(dá)到7.89%，最高達(dá)到1.224港元/股。不過(guò)好景不長(zhǎng)，在公司公告發(fā)布分拆的利好消息只持續(xù)了一天，隨后又開(kāi)始繼續(xù)低迷狀態(tài)。

　　此次健倍苗苗(保健)公司向港交所遞交上市申請(qǐng)，中國(guó)銀河國(guó)際成為其獨(dú)家保薦機(jī)構(gòu)。

　　圖表二：健倍苗苗招股說(shuō)明書

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公司資料，格隆匯整理

　　品牌藥行業(yè)混戰(zhàn)

　　健倍苗苗是一家品牌醫(yī)療保健品公司。其主要以 “自主品牌+代理銷售”的雙營(yíng)銷模式，從事藥品的銷售。

　　圖表三：品牌醫(yī)療保健業(yè)務(wù)模式

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公司資料，格隆匯整理

　　公司的營(yíng)收體量中等。截至3月30日的2020財(cái)年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為3.82億港元，其中品牌藥占總收入37.3%，健康保健品占總收入14.5%，品牌中藥占總收入48.2%。三個(gè)品類的主戰(zhàn)場(chǎng)都在香港。

　　2019年按照收益來(lái)計(jì)算，健倍苗苗排名第四，市場(chǎng)地位似乎不俗。但事實(shí)上，這個(gè)“市場(chǎng)第一梯隊(duì)”的含金量并不高，健倍苗苗的市場(chǎng)份額僅為4.2%。而整體行業(yè)仍處于混戰(zhàn)狀態(tài)，競(jìng)爭(zhēng)格局極度分散。香港品牌藥TOP5公司整體市場(chǎng)份額僅瓜分不到30%，其中收益第一的公司市場(chǎng)份額也才8.1%。

　　盡管營(yíng)收體量不大，但是公司的品牌醫(yī)療保健品組合產(chǎn)品數(shù)量驚人。公司目前擁有超過(guò)1700項(xiàng)產(chǎn)品，包括超過(guò)700多個(gè)單味及復(fù)方濃縮中藥顆粒產(chǎn)品。而其中絕大部分都是長(zhǎng)尾產(chǎn)品，公司的超過(guò)94.3%的年收入來(lái)自主要的11個(gè)第三方品牌以及9個(gè)自主品牌，比如保濟(jì)丸、飛鷹、倍發(fā)加等產(chǎn)品。

　　而這些不同品牌，主要由少數(shù)幾個(gè)供應(yīng)商提供。2018年五大制成品供應(yīng)商占比甚至達(dá)到91.8%。雖然近年來(lái)供應(yīng)商集中度正在降低，但高集中度供應(yīng)商也將是需要關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)因素。

　　圖表四：公司產(chǎn)品品牌

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　　毛利凈利業(yè)績(jī)下滑，這條路能走多遠(yuǎn)？

　　集中的供應(yīng)商，將會(huì)帶來(lái)何隱患？

　　最直接的后果，是上游供應(yīng)商擁有高話柄權(quán)。這也意味著，公司的成本的控制也將成為一個(gè)問(wèn)題。

　　根據(jù)公司招股書披露，截至3月31日止年度來(lái)計(jì)算(下同)，2018年至2020年?duì)I業(yè)收入分別為2.64億港元，3.08億港元，3.82億港元，年復(fù)合增長(zhǎng)率20.14%。需要關(guān)注的是，2020年還包括了口罩產(chǎn)品帶來(lái)的收入影響。

　　在營(yíng)業(yè)收入增速的同時(shí)，銷售成本增速更加明顯，這也直接導(dǎo)致公司在營(yíng)收增長(zhǎng)的同時(shí)，毛利率正在下滑。2018年至2020年公司的毛利率分別為55.3%，55.2%以及49.8%。

　　增收不增利，也導(dǎo)致了公司的凈利潤(rùn)正在下滑。2018年至2020年公司凈利潤(rùn)分別為4.38億港元，5.93億港元，4.43億港元，其中人力成本導(dǎo)致?tīng)I(yíng)銷開(kāi)支上升，廣告投入反而進(jìn)一步降低。公司的盈利能力出現(xiàn)持續(xù)下降。

　　而疫情或許讓公司雪上加霜。目前公司披露的數(shù)據(jù)是截至2020年3月31日。換言之，后續(xù)新冠的影響還沒(méi)有體現(xiàn)在報(bào)表之上。在新冠疫情的影響之下，按照公司在招股書有關(guān)近期影響中所描述顯示，公司在2020年4至7月期間的每月平均銷售額仍有所下降。

　　雖然在2020財(cái)年中，公司加入了售賣口罩維持了營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)的勢(shì)頭。但拋開(kāi)口罩這個(gè)短期高增長(zhǎng)的業(yè)務(wù)，回歸到健倍苗苗這條保健品自主品牌+第三方代理的業(yè)務(wù)主線上，公司能不能繼續(xù)行的遠(yuǎn)，還得且看此次風(fēng)浪之后的結(jié)果。

　　圖表五：公司財(cái)務(wù)狀況